每经热评｜再融资与股价挂钩 倒逼上市公司注重市值管理

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每经评论员 杜恒峰

8月18日A股交易时段结束后，证监会官网发布证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问，其中介绍了证监会加快投资端改革、优化完善交易机制等六个方面的工作部署。从对市场影响的时效性来看，有关融资端的表述值得重点关注，比如：突出扶优限劣，研究对于破发或破净的上市公司和行业，适当限制其融资活动，要求其提出改善市值的方案；统筹好一二级市场平衡，合理把握IPO、再融资节奏，完善一二级市场逆周期调节。对于暂停再融资的传闻，证监会回应称，始终坚持科学合理保持IPO、再融资常态化，同时充分考虑二级市场承受能力，加强一、二级市场的逆周期调节，更好地促进一二级市场协调平衡发展。证监会特别强调：“市场会感受到这种变化。”

在此前的文章中，笔者特别提到，T+0、暂停再融资等手段并不可取，活跃资本市场要平衡好一二级市场。尤其是在当下成交地量、市场信心低迷之时，需要出台相应的措施，让IPO、再融资为二级市场所能承受，这对A股的市场化改革也有长远意义。此次证监会明确具体办法后，接下来IPO的定价、上市公司的市值管理目标都将会有重大变化。

对正在IPO的企业，要权衡首发定价是否匹配自己的真实价值和成长能力。对企业来说，首发定价高的好处在于可以一下拿到尽量多的融资，甚至是高额的超募资金，所以财务数据要尽量做漂亮，自身优势描述要尽量写好看。如果破发就可能影响再融资，企业做高首发价的动机将被大幅抑制，IPO定价可能会更接近企业的长期价值。从历史数据看，这种制度变化的影响会非常显著。笔者统计Wind数据发现，截至目前，沪深总计有1071只注册制新股上市，其中破发的有318只，占比接近30%。若新的再融资制度包括所有注册制股票，那上市公司的再融资节奏将和现在完全不同。上市公司对IPO定价有了新的需求，也给券商投行提出了新的要求，那就是要给二级市场留出足够的空间，尤其是在经历上市初期爆炒到大幅回落之后，若未来的成长性兑现，还能让股价拉回到首发价格之上。

对已上市的公司来说，市值管理将变得极其重要。在市场火爆的时候，不论企业质地如何，都可能顺利融资，典型如可转债；如果是增发，考虑到可以打八折，定增往往也不愁发不出来。但未来将有“破净”“破发”两道紧箍咒，想要融资的上市公司，必须让股价稳定在一定水平之上，无论是股份回购，还是企业高管、大股东的增持，都将变得常见，同时加上回购制度便利性等方面的改革，未来上市公司的市值管理动作也将更加频繁。

股价和再融资挂钩，可以倒逼上市公司注重市值管理、提升投资者获得感，但也应注意到，股价是各种因素综合作用的结果，很多时候上市公司并不掌握定价的主动权，比如IPO定价更多是基于对投资者的询价，之后根据固定的计算规则最终确定，高定价是买方需求的体现，高定价之后破发并非企业主观有意为之；又比如，银行、地产等行业集中破净，则是行业本身特点决定的，也并非单个企业所能左右。

新制度在立足于解决当下问题的同时，也需要兼顾长期的市场化改革需求。以IPO为例，首发融资固然要吸走流动性，但上市首日对流动性的抽取，还高于融资额。上市首日，高换手率、高涨幅意味着当天成交额规模的资金大幅盈利之后成功套现，同样规模的买盘在随后的下跌之后长期被套，这部分流动性被牢牢锁住。据笔者统计，在1071只注册制新股当中，最新股价低于首日成交均价的有847只，占比高达79%。以首日成交额计算，这847只股票总计吸走了1.2万亿元的流动性，高于其融资总额1.16万亿元，如果再加上次日的成交额（换手率仍高），其抽走的流动性会更多。从提升投资者获得感、激活市场流动性的角度看，如何让IPO定价更为有效，是一项更为长期的工作。

桃李不言，下自成蹊。活跃资本市场的根本在于资本市场本身，一个更有效、更多元、更包容、更可预期的市场，对不同类型的投资者都具有强大的吸引力，辅以投资端、交易制度等方面的改革，可以进一步放大这种势能，形成正反馈循环，活跃资本市场的目标也就水到渠成。